此次IPO春立醫(yī)療計(jì)劃募集資金20億元，其中8.6億擬投入骨科植入物及配套材料綜合建設(shè)項(xiàng)目，6.8億用于在北京和威縣設(shè)立研發(fā)中心，另外“營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目”和“補(bǔ)充流動(dòng)資金”也將分別占用1.6億和3億募資。

“夫妻店”持股60.47%，器械注冊證行業(yè)最少

春立醫(yī)療本身是典型的“夫妻店”，在本次發(fā)行前，公司實(shí)際控制人史春寶、岳術(shù)俊夫婦合計(jì)持有60.47%的股份，而上市前夕，春立醫(yī)療也連續(xù)多年進(jìn)行大額現(xiàn)金分紅，2018年至2020年現(xiàn)金分紅金額分別為1597.84萬元、5831.07萬元和1037.56萬元。

從招股書來看，春立醫(yī)療是一家骨科醫(yī)療器械廠商，主要從事植入性骨科醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，主要產(chǎn)品包括關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品及脊柱類植入產(chǎn)品,其中關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品涵蓋髖、膝、肩、肘四大人體關(guān)節(jié)，脊柱類植入產(chǎn)品為脊柱內(nèi)固定系統(tǒng)的全系列產(chǎn)品組合。

不過從收入構(gòu)成來看，春立醫(yī)療對單一產(chǎn)品的依賴度非常高。首先各類關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品每年要為公司貢獻(xiàn)超過95%的收入，而其中最主要的髖、膝關(guān)節(jié)假體合計(jì)就貢獻(xiàn)約88%左右的收入，2020年髖、膝關(guān)節(jié)假體收入占比分別為71.64%和16.62%。

2018年至2020年，春立醫(yī)療整體上分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.98億元、8.55億元和9.38億元，同比增速分別為65.8%、71.78%和9.63%，2020年受疫情影響，公司收入增速出現(xiàn)明顯下滑。同一時(shí)期公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.06億元、2.37億元和2.83億元。

根據(jù)標(biāo)點(diǎn)信息相關(guān)報(bào)告，2019年我國骨科植入性醫(yī)療器械市場中，創(chuàng)傷類、脊柱類、關(guān)節(jié)類細(xì)分市場合計(jì)占據(jù)85.8%的市場份額，在細(xì)分的關(guān)節(jié)類市場中春立醫(yī)療以8.96%的市場份額，在國內(nèi)企業(yè)中排名第二、在中國所有關(guān)節(jié)假體行業(yè)企業(yè)（包括國外企業(yè)）中排名第四。

2018年至2020年春立醫(yī)療研發(fā)投入占當(dāng)期營收比重分別為7.12%、6.75%和7.74%，看起來似乎與行業(yè)平均水平差不多。

不過針對骨科醫(yī)療器械市場來說，除了研發(fā)投入的累積，各國政府對醫(yī)療器械企業(yè)及醫(yī)療器械研發(fā)、生產(chǎn)及使用的管理日漸嚴(yán)格是行業(yè)最主要的準(zhǔn)入門檻之一，國內(nèi)市場生產(chǎn)需要醫(yī)療產(chǎn)品注冊證書，國際出口則一般還需要取得歐盟CE認(rèn)證、美國FDA許可或出口地相關(guān)認(rèn)證。

因此骨科醫(yī)療器械產(chǎn)品獲得新產(chǎn)品許可的投資大、周期長、風(fēng)險(xiǎn)高，在招股書中，春立醫(yī)療也多次提到公司目前已經(jīng)擁有13項(xiàng)III類醫(yī)療器械注冊證書，形成了一定的市場壁壘，但對比同行業(yè)上市公司來說，仍然是最少的，與其業(yè)務(wù)規(guī)模和構(gòu)成最為相似的愛康醫(yī)療注冊證數(shù)量達(dá)到60個(gè)，是春立醫(yī)療的4倍有余。

主要產(chǎn)品連續(xù)三年提價(jià)，經(jīng)銷商行賄走量

既然產(chǎn)品注冊證數(shù)量不如同行多，春立醫(yī)療就只能選擇在已有的產(chǎn)品上攫取更多的利潤。收入占比7成以上的髖關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品單價(jià)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)連續(xù)三年的上漲，由2018年的1173.99元/件上漲至1388.52元/件，累計(jì)漲幅約18.27%，另一項(xiàng)膝關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品也只有在2019年小幅度下降。

而同一期間，春立醫(yī)療主要原材料的陶瓷毛胚、金屬毛胚、醫(yī)用超高分子量聚乙烯和金屬材料采購單價(jià)卻全面下降。

提價(jià)的同時(shí)走量也沒停止。春立醫(yī)療產(chǎn)品的銷售絕大部分是通過經(jīng)銷商渠道，而由于地區(qū)需求等差異公司并未給經(jīng)銷商們設(shè)定最低銷售限額，反而采取走量返利的政策，以此提升經(jīng)銷商的銷售積極性。

在傳統(tǒng)的經(jīng)銷商渠道中，春立醫(yī)療毛利率大約要低23%甚至更多，而這部分利潤空間則是讓給了經(jīng)銷商。

值得一提的是，在招股書中春立醫(yī)療提到，報(bào)告期內(nèi)，春立醫(yī)療員工個(gè)人可能會(huì)試圖采取商業(yè)賄賂等不正當(dāng)競爭的手段以擴(kuò)大銷售規(guī)模，同時(shí)經(jīng)銷商、配送商及銷售服務(wù)商等第三方合作伙伴也可能在運(yùn)營中采取違反商業(yè)賄賂及其他相關(guān)法律的手段。

貓妹查詢裁判文書網(wǎng)發(fā)現(xiàn)，一則新余市創(chuàng)晟商貿(mào)有限公司（以下簡稱：創(chuàng)晟商貿(mào)）、吳某單位行賄一審刑事判決書顯示，2015年年初新余市醫(yī)用耗材采購實(shí)行“一品一規(guī)”開始，吳維民為了創(chuàng)晟商貿(mào)能在招標(biāo)中擠走同行競爭者，向時(shí)任新余市人民醫(yī)院院長的鄒某承諾，如果中標(biāo)就將銷售額的10%作為“回扣”。

最終創(chuàng)晟商貿(mào)順利中標(biāo)了新余市人民醫(yī)院骨科的“創(chuàng)傷、脊柱”等項(xiàng)目并順利開展了業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)量每年達(dá)1000余萬元，同時(shí)累計(jì)向鄒某贈(zèng)送“回扣”共計(jì)230萬元。

而創(chuàng)晟商貿(mào)也為春立醫(yī)療的授權(quán)經(jīng)銷商之一，其甚至數(shù)次受到相關(guān)監(jiān)管部門的處罰，由此也能窺得一角行業(yè)亂象。

回看春立醫(yī)療本身，2018年至2020年公司銷售費(fèi)用分別達(dá)到1.42億元、2.24億元和2.41億元，其中市場開拓費(fèi)用占比分別達(dá)到82.27%、74.27%和71.63%。

有意思的是，作為春立醫(yī)療發(fā)起人股東之一，林一鳴持有公司2.32%股權(quán)，2019年9年，時(shí)任董事的林一鳴曾因以非國家工作人員身份收受賄賂，而被判有期徒刑九個(gè)月。不過春立醫(yī)療在招股書中并未對此進(jìn)行披露，只提到林一鳴于2020年3月辭任公司董事一職。

平均毛利率超過72%，“帶量采購”可能導(dǎo)致價(jià)格下降

小小的關(guān)節(jié)假體背后卻有著難以想象的利潤空間，2018年至2020年春立醫(yī)療的綜合毛利率分別為達(dá)到63.56%、69.15%以及72.60%，其中髖關(guān)節(jié)假體毛利率分別為59.91%、68.52%和72.08%，三年累計(jì)上漲超過12個(gè)百分點(diǎn)，另外定制的關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品毛利率則能超過90%。

事實(shí)上，市場對于國產(chǎn)關(guān)節(jié)假體的供需仍然有所缺口，市場集中度增強(qiáng)的同時(shí)春立醫(yī)療才能做到量價(jià)齊升，從而實(shí)現(xiàn)毛利率的連續(xù)增長。

不過即使如此增長，春立醫(yī)療的毛利率水平依然低于同行業(yè)上市公司的平均水平，反而在兩票制渠道下的經(jīng)銷模式和配送商模式將毛利率提升至91.75%、93.44%，遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)經(jīng)銷商模式下的68.8%。

目前，安徽、浙江、江蘇、福建、山東等省份已發(fā)布實(shí)施“帶量采購”政策方案，春立醫(yī)療除未能中標(biāo)2019年江蘇省髖關(guān)節(jié)“帶量采購”外，其余省份及相關(guān)關(guān)節(jié)產(chǎn)品的“帶量采購”均中標(biāo)。

但集采對于春立醫(yī)療來說卻也是一把雙刃劍。

根據(jù)目前的中標(biāo)情況，相關(guān)產(chǎn)品中標(biāo)價(jià)格較“帶量采購”前的陽光掛網(wǎng)價(jià)大多出現(xiàn)了一定比例的下降，從過往省級(jí)“帶量采購”的數(shù)據(jù)來看，春立醫(yī)療關(guān)節(jié)產(chǎn)品終端價(jià)格的降幅在32.12%至86.26%之間，并且可能進(jìn)一步傳導(dǎo)至產(chǎn)品的出廠價(jià)格整體下降。