近年來，隨著科技水平不斷提高，以互聯(lián)網(wǎng)和人工智能技術(shù)為首，疊加具體行業(yè)的發(fā)展路徑成為市場關(guān)注的新概念，無論是谷歌、亞馬遜這樣的國際性公司還是國內(nèi)的BAT龍頭企業(yè)，無一例外均在試水“互聯(lián)網(wǎng)+行業(yè)”的落地模式。

資本市場上，瘋狂的投資者也向相關(guān)行業(yè)的公司揮灑著鈔票。解奧方面統(tǒng)計了國內(nèi)外近200家具有代表性企業(yè)的融資情況，剔除尚未披露具體數(shù)據(jù)公司外，近年來相關(guān)行業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司獲得了逾百億美元的資金支持，在估值方面更是動輒百億，但與之對應(yīng)的是，絕大部分企業(yè)均處在虧損狀態(tài)，僅有少部分實現(xiàn)盈虧平衡，平安好醫(yī)生正是這一現(xiàn)象中的代表企業(yè)。

01

6年虧47億

成立于2014年8月的平安好醫(yī)生是國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)的龍頭企業(yè)，致力于打造國內(nèi)各類醫(yī)療健康綜合服務(wù)的一站式互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療健康平臺。公司前身是平安健康險的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，2015年上線了平安好醫(yī)生app并開啟健康商城業(yè)務(wù)，2018年公司從平安集團分拆，于港交所獨立上市。

作為平安集團旗下的第一只上市獨角獸，平安好醫(yī)生在成立之初便備受資本青睞。2016年5月，成立不足2年平安好醫(yī)生便獲得了5億美元A輪融資，其30億美元的投后估值創(chuàng)下了當(dāng)時全球在線醫(yī)療領(lǐng)域最大單筆融資以及A輪最高估值兩項記錄；2017年，公司再度獲得軟銀4億美元投資，完成后整體估值已達到50億美元；在2018年登陸港交所后，平安好醫(yī)生市值一度突破千億港元，但截止2021年8月16日收盤，平安好醫(yī)生公司整體市值已經(jīng)跌至800億港元以下。

用戶數(shù)據(jù)上，平安好醫(yī)生似乎擔(dān)得起這份高估值。根據(jù)年報披露，截至2020年末平安好醫(yī)生注冊用戶數(shù)3.73億，較2019年末增長18.3%，付費用戶398萬，付費轉(zhuǎn)化率4.9%，其中醫(yī)療付費用戶占比同比提升6.4個百分點至35.1%。同時，在疫情背景下平安好醫(yī)生日均咨詢量達90.3萬人，疫情高峰期間平臺訪問人次11.1億，抗疫科普視頻全網(wǎng)播放總量超1.15億次，健康扶貧項目“村醫(yī)工程”義診覆蓋超11萬人。

營業(yè)收入方面，平安好醫(yī)生近年來維持向上趨勢，其規(guī)模從2015年2.79億元增長至2020年的68.66億元，年復(fù)合增長率達到70.5%。公司董事長方蔚豪在業(yè)績發(fā)布會上更是直言認為疫情將加速促進人們在在線診療和線上購藥的習(xí)慣，持續(xù)利好以平安好醫(yī)生為代表的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)。

好看的用戶數(shù)據(jù)和飛在天上的估值并不代表企業(yè)的盈利能力，平安好醫(yī)生成立至今，從未真正賺過錢。從2015年起至2020年末，6年間公司累計虧損接近47億元，其中2020虧損更是達到9.48億，同比擴大近30%，其額度創(chuàng)了上市以來單一財年最高。對于持續(xù)虧損問題，平安好醫(yī)生坦言，受益政策紅利和疫情影響，2019年起中國互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療進入快速發(fā)展新階段，公司希望借此機會打造成為國內(nèi)規(guī)模最大、競爭力最強的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)平臺，加大投入對于整體盈虧平衡點的到來會有一定推遲。

這意味著，一段期限內(nèi)平安好醫(yī)生依然看不到盈利的希望，雖然此前原創(chuàng)始人王濤曾希望平安好醫(yī)生在2021年實現(xiàn)盈虧平衡，但根據(jù)中泰國際證券估計，公司在未來2-3年內(nèi)仍將因處于投入期而持續(xù)虧損。

盡管已從集團中剝離分拆，但平安好醫(yī)生目前依然離不開集團扶持這根拐杖。成立初期平安好醫(yī)生客戶主要來源于集團自身，其中線上醫(yī)療業(yè)務(wù)2015-2017年更是基本全部來自于平安集團，對應(yīng)三年數(shù)據(jù)分別為100%、100%、97.1%。2018年起，隨著上市融資獨立承攬業(yè)務(wù)，平安好醫(yī)生對集團的依賴性逐漸降低，但其關(guān)聯(lián)收入占營收比重仍處在高位，2018-2020年關(guān)聯(lián)交易占比分別為38.53%、44.38%、36.66%。

此外，根據(jù)2020年數(shù)據(jù)，公司前五大客戶依然來自于平安系附屬公司或其緊密關(guān)聯(lián)方，其中第一大客戶平安壽險全年采購額達到15.86億元，占比營收總額超過20%。

02

缺乏電商基因

業(yè)務(wù)構(gòu)成上，平安好醫(yī)生的收入主要由在線醫(yī)療服務(wù)、消費型醫(yī)療、健康商城、健康管理及健康互動四大板塊組成，2020年營收占比分別為23%、20%、54%、3%。

其中，在線醫(yī)療服務(wù)承擔(dān)著平安好醫(yī)生醫(yī)療生態(tài)系統(tǒng)的流量入口角色，公司依托就醫(yī)360、平安好醫(yī)生app等產(chǎn)品，通過智能輔助及自有和外部醫(yī)師向用戶提供包括在線咨詢、轉(zhuǎn)診及掛號、住院安排及二次診療意見等服務(wù)，并在獲得客戶資源后將其引導(dǎo)向另外三項業(yè)務(wù)實現(xiàn)商業(yè)變現(xiàn)。不過，在疫情影響下，在線醫(yī)療已成為平安好醫(yī)生增長最快、毛利最高的業(yè)務(wù)，2020年板塊對應(yīng)收入15.7億元，同比增長82.4%，其中會員產(chǎn)品收入同比增長接近125%，毛利率更是從44%增至56%，整體毛利潤達到8.8億元，占據(jù)公司總毛利近5成。

消費型醫(yī)療是公司增長前景相對可觀且穩(wěn)定的產(chǎn)業(yè)，該業(yè)務(wù)主要通過醫(yī)療機構(gòu)滿足用戶體檢、醫(yī)美、基因檢測等健康相關(guān)需求，盡管2020年一季度體檢業(yè)務(wù)因疫情幾乎停滯，板塊全年仍實現(xiàn)營收13.8億元，同比穩(wěn)定增長24.3%。截至2020年底。公司已覆蓋超過5.6萬家醫(yī)療健康服務(wù)供應(yīng)商，其中包括160多家醫(yī)美機構(gòu)、430家中醫(yī)診所、近2300家體檢中心、近1800家牙科診所、超2000家線下健康管理商家、超5萬家診所，隨著平安好醫(yī)生線下網(wǎng)絡(luò)不斷完善，其業(yè)務(wù)增長整體可期。

健康商城是平安好醫(yī)生目前最大收入來源，2020相關(guān)業(yè)務(wù)營收、毛利分別為37.1億元、2.6億元，對應(yīng)增速28.0%、8.8%。相比于市場關(guān)注的在線醫(yī)療問診，健康商城主要通過為用戶提供包括醫(yī)療健康產(chǎn)品、健身產(chǎn)品及個人護理用品等實現(xiàn)盈利。該業(yè)務(wù)某種程度上看更像是互聯(lián)網(wǎng)電商在醫(yī)藥垂直細分的翻版，由于整體壁壘性較低，疊加市場競爭加劇，公司相關(guān)業(yè)務(wù)在個人消費者方面增長已基本停滯（同比增長5.8%），帶動業(yè)務(wù)增量的主要為外部導(dǎo)入的企業(yè)端客戶，2020年企業(yè)客戶為健康商城貢獻的營收、毛利分別達到20.4億元、1.0億元，同比增長均超過50%。

健康管理及健康互動方面，平安好醫(yī)生以制訂各種健康計劃、工具及活動，并向用戶推薦個性化內(nèi)容以協(xié)助保持健康的生活方式為主要內(nèi)容，相關(guān)業(yè)務(wù)占整體營收比重較低，且短期內(nèi)難以成為公司業(yè)績增長的重要支撐。

對比從醫(yī)藥電商著手布局的競爭對手阿里健康和京東健康，平安好醫(yī)生雖然半數(shù)收入來源于健康商城，但其商業(yè)核心是以在線醫(yī)療為基礎(chǔ)的完整生態(tài)鏈打造，這與另外兩家公司存在明顯不同，體現(xiàn)在收入結(jié)構(gòu)上，阿里、京東的營收近9成均來自于醫(yī)藥電商板塊，而平安方面其業(yè)務(wù)占比則不足6成。

由于缺乏電商基因，無法同阿里、京東一樣擁有集團流量紅利，平安好醫(yī)生當(dāng)前的經(jīng)營規(guī)模遠低于上述兩家企業(yè)。此外，在業(yè)務(wù)拓張上，這份天然的劣勢使得公司的經(jīng)營發(fā)展更為吃力，居高不下的銷售和管理費率則進一步拉低了平安好醫(yī)生的整體盈利能力（平安好醫(yī)生2020年銷售、管理費率為23%、15%，阿里健康為8%、 2%，京東健康為7%、 3%）。

體現(xiàn)在營收數(shù)據(jù)上，阿里健康現(xiàn)階段已實現(xiàn)基本盈利，2020年收入、凈利分別為155.35億元、3.49億元，同比增長61.54%、5392.86%；京東健康方面，2020年其收入更是超過阿里健康達到194.3億元，同比增幅接近80%，但由于金融資產(chǎn)公允價值變動影響，公司虧損172.34億元，在剔除相關(guān)因素后，京東健康全年凈利潤規(guī)模已超過3億元。

03

在線醫(yī)療有瓶頸

站在宏觀角度，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)無疑是一條黃金賽道。艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，2020年中國移動醫(yī)療用戶規(guī)模6.61億人，市場規(guī)模達到544.7億元。在細分領(lǐng)域中，在線問診和在線預(yù)約掛號滲透率最高，分別為68.4%和65.4%。

而根據(jù)天風(fēng)證券測算，在線醫(yī)療市場規(guī)模2023年預(yù)計可達1378億元，行業(yè)增長態(tài)勢迅猛，若按收入規(guī)模計算，2020平安好醫(yī)生在線醫(yī)療業(yè)務(wù)市占率為5.2%，產(chǎn)業(yè)快速興起背景下，平安好醫(yī)生的業(yè)務(wù)發(fā)展似乎存在極大想象空間。

微觀層面而言，無論平安好醫(yī)生依賴集團扶持的發(fā)展模式遭到再多詬病，必須要承認的是，其背后集團所能賦予的資源和主業(yè)協(xié)同對于一家處在創(chuàng)業(yè)期的企業(yè)都是一筆寶貴財富。不管是成立保險事業(yè)部，加強同平安健康險線上業(yè)務(wù)合作，還是依托平安方面的支付和政府端渠道優(yōu)勢，實現(xiàn)業(yè)務(wù)拓展，這些舉措都有助于公司在激烈的市場競爭中存續(xù)并發(fā)展壯大，從而鑄就真正的行業(yè)壁壘。

不過，在陳述了種種優(yōu)勢后，平安好醫(yī)生未來的盈利之路并不好走。不同于其他互聯(lián)網(wǎng)+行業(yè)，屬性上互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療的本質(zhì)更偏向醫(yī)療產(chǎn)業(yè)而非互聯(lián)網(wǎng)概念，其線上的商業(yè)模式更多時間承載著醫(yī)療業(yè)務(wù)入口和短期盈利功能。在我國優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源相對集中于大城市、大醫(yī)院的情況下，平安好醫(yī)生專注的線上問診的確是優(yōu)化資源配置、解決看病難的上佳方案，可在醫(yī)療屬性占據(jù)主導(dǎo)地位的產(chǎn)業(yè)中，公司想要大規(guī)模變現(xiàn)，尚有兩大問題亟待解決。

其一，技術(shù)上網(wǎng)絡(luò)問診可分為醫(yī)師咨詢和智能問診兩條細分，前者的精確程度主要由醫(yī)師水平?jīng)Q定，在莆田系醫(yī)院興起和醫(yī)患糾紛頻發(fā)背景下，如何確認醫(yī)師資質(zhì)，同時在誤診率更高線上吸引并挽留高質(zhì)量醫(yī)生，這一點尚有待平安好醫(yī)生解決；若以醫(yī)療文章或機器人解答用戶問題，在資訊便捷的網(wǎng)絡(luò)時代，普通人往往只需通過搜索引擎便可以輕易得到答案，這對于核心訴求在于更精準(zhǔn)的找到病因并得到治療的患者而言，更沒有使用第三方軟件的必要性。

第二，相比于B端客戶，C端的個人消費者對于線上醫(yī)療這一新技術(shù)在認知上更為缺乏，價格敏感度也更高，面對線上醫(yī)療的質(zhì)量難以同線下問診媲美的客觀事實，企業(yè)在用戶收費上的議價能力將明顯受限，同時盡管線上問診對下沉市場的吸引力較高，但在低線城市，人均收入及消費能力較弱，企業(yè)的盈利空間同樣將因此受限。