助聽(tīng)器概念股錦好醫(yī)療以6.8元/股的發(fā)行價(jià)登陸精選層。上市之初，公司的發(fā)行市盈率僅為20.37倍，較北交所41倍的均值和28倍的中值均為較低水平。

由于公司的專精特新屬性，疊加身處行業(yè)的高發(fā)展?jié)摿?，作為A股唯一一家助聽(tīng)器企業(yè)，錦好醫(yī)療的稀缺性和發(fā)展性使得市場(chǎng)對(duì)其預(yù)期頗高，上市當(dāng)天的換手率數(shù)據(jù)刷新了自2021年2月精選層新股晉層首日以來(lái)的歷史記錄，截至當(dāng)日收盤，公司的股價(jià)上沖到24元/股。然而，一日行情之后市場(chǎng)對(duì)其的預(yù)期并未持續(xù)火熱，股價(jià)至今總體橫盤震蕩。

圖一：錦好醫(yī)療上市至今股價(jià)及市盈率（PE-TTM）變化情況 ifind、36氪整理

這兩年來(lái)，受全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)、人民幣升值、原材料價(jià)格上漲、國(guó)內(nèi)外疫情反復(fù)等多重因素影響，錦好醫(yī)療的經(jīng)營(yíng)面臨不小的壓力。2021年，公司業(yè)績(jī)大幅下滑，營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)分別為1.92億元和0.24億元，同比下降9.2%和48.3%，為近年來(lái)的首次負(fù)增長(zhǎng)。

從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，錦好醫(yī)療的主營(yíng)產(chǎn)品包括了助聽(tīng)器、霧化器和防褥瘡氣墊等。其中，助聽(tīng)器貢獻(xiàn)了超過(guò)8成的營(yíng)收和利潤(rùn)，是公司最直接的業(yè)績(jī)動(dòng)能。

圖二：2021年錦好醫(yī)療的營(yíng)收、利潤(rùn)構(gòu)成 公司年報(bào)、36氪整理

作為助聽(tīng)器第一股，錦好醫(yī)療的投資價(jià)值究竟如何？本文試圖回答以下三個(gè)問(wèn)題來(lái)為投資者呈現(xiàn)其投資邏輯。

• 錦好醫(yī)療的助聽(tīng)器業(yè)務(wù)如何？

• 錦好醫(yī)療未來(lái)的想象空間在哪？

• 錦好醫(yī)療值得關(guān)注嗎？

海外品牌，中國(guó)制造低端產(chǎn)品是關(guān)鍵

從銷售方式來(lái)看，助聽(tīng)器分為驗(yàn)配助聽(tīng)器和非驗(yàn)配助聽(tīng)器。驗(yàn)配助聽(tīng)器為醫(yī)療器械，需要由專業(yè)的驗(yàn)配師驗(yàn)配，瞄準(zhǔn)聽(tīng)力重度損傷的用戶，以定制機(jī)型和數(shù)字機(jī)為主，價(jià)格基本在萬(wàn)元以上。

非驗(yàn)配助聽(tīng)器則無(wú)需線下驗(yàn)配即可購(gòu)買，主要面向輕中度聽(tīng)力損傷用戶，以模擬機(jī)和少量數(shù)字機(jī)為主，產(chǎn)品價(jià)格在千元甚至百元。相比于作為器械的驗(yàn)配型，非驗(yàn)配助聽(tīng)器表現(xiàn)出了濃厚的消費(fèi)屬性。

從技術(shù)路徑上，助聽(tīng)器還可以分為模擬機(jī)和數(shù)字機(jī)。效果上，模擬機(jī)對(duì)所有聲音（包括噪音）進(jìn)行相同程度的放大，所以言語(yǔ)識(shí)別度較差，是典型的的低端品。數(shù)字機(jī)運(yùn)用算法，能實(shí)現(xiàn)抑制噪音、增強(qiáng)語(yǔ)音，還額外具有存儲(chǔ)記憶等功能，所以價(jià)格較高。

錦好醫(yī)療主營(yíng)非驗(yàn)配的模擬機(jī)型，定位低端市場(chǎng)，近年來(lái)，雖然公司數(shù)字機(jī)的占比有所上升，但模擬機(jī)的銷售占比仍舊在七成以上。

因此，縱觀國(guó)內(nèi)助聽(tīng)器市場(chǎng)，雖然90%的市場(chǎng)份額被國(guó)外高端品占據(jù)，從產(chǎn)品定位來(lái)看，公司產(chǎn)品并不與它們構(gòu)成直接競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，價(jià)格優(yōu)勢(shì)將代替性能成為贏得市場(chǎng)份額的關(guān)鍵。

圖三：2018-2021H1數(shù)字機(jī)&模擬機(jī)的銷售占比情況 公司招股書(shū)、36氪整理

定位海外品牌“代工商”

從銷售模式看，錦好醫(yī)療以貼牌、代工的ODM模式為主、自有品牌為輔，2021上半年公司ODM模式下的銷售占比達(dá)到了87.6%。從趨勢(shì)上看，雖然自有品牌的占比提升明顯，但由于絕對(duì)值較小，并未形成規(guī)模效應(yīng)。