在本篇報(bào)告中，我們對(duì)醫(yī)藥生物領(lǐng)域相關(guān)存量品種進(jìn)行梳理。醫(yī)藥行業(yè)作為典型的長(zhǎng)坡厚雪賽道，尤其是創(chuàng)新藥、CXO、高端醫(yī)療器械、消費(fèi)醫(yī)療等，長(zhǎng)期以來(lái)一直是投資者廣泛關(guān)注的核心領(lǐng)域。

在轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中，醫(yī)藥品種規(guī)模和只數(shù)位居前列，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的同樣是不容忽視的一環(huán)，同時(shí)考慮到近期康泰轉(zhuǎn)2、健帆轉(zhuǎn)債、衛(wèi)寧轉(zhuǎn)債等優(yōu)質(zhì)新券陸續(xù)發(fā)行補(bǔ)充，本文將系統(tǒng)對(duì)較為繁雜的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行詳盡梳理。

醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈可大致分為，上游原料藥&中藥材、中游醫(yī)藥研發(fā)生產(chǎn)、下游醫(yī)藥商業(yè)及服務(wù)等三大板塊。

上游原料藥板塊，原料藥又可細(xì)分為大宗原料藥和特色原料藥。其中，特色原料藥存量品種具有相對(duì)較高關(guān)注價(jià)值，主要包括健友轉(zhuǎn)債&健20轉(zhuǎn)債、美諾轉(zhuǎn)債等，此外，在預(yù)案層面，科倫藥業(yè)（大宗原料藥）也具有一定關(guān)注價(jià)值。

中游醫(yī)藥研發(fā)生產(chǎn)涉及細(xì)分領(lǐng)域較多，主要包括醫(yī)藥制劑和醫(yī)療器械領(lǐng)域。醫(yī)藥制劑又可細(xì)分為中藥&中成藥、傳統(tǒng)化學(xué)藥、疫苗&創(chuàng)新藥等。醫(yī)療器械又可劃分為醫(yī)療設(shè)備及耗材、防護(hù)設(shè)備及耗材、診斷&監(jiān)測(cè)設(shè)備及耗材等。

醫(yī)療設(shè)備&耗材板塊，血液灌流領(lǐng)域龍頭品種——健帆轉(zhuǎn)債具有一定關(guān)注價(jià)值。

醫(yī)療診斷&監(jiān)測(cè)方面，體外診斷細(xì)分領(lǐng)域POCT龍頭品種——萬(wàn)孚轉(zhuǎn)債具有相對(duì)較高關(guān)注價(jià)值。

疫苗&創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈領(lǐng)域，建議主要關(guān)注非免疫規(guī)劃疫苗新券品種——康泰轉(zhuǎn)2及分子砌塊品種——藥石科技等預(yù)案標(biāo)的。

傳統(tǒng)化學(xué)藥和中成藥領(lǐng)域則較為缺乏優(yōu)質(zhì)新券補(bǔ)充。

下游醫(yī)藥商業(yè)及服務(wù)存量標(biāo)的則主要分布在醫(yī)藥流通和醫(yī)療IT領(lǐng)域。

醫(yī)療IT板塊，積極拓展“互聯(lián)網(wǎng)+”的醫(yī)療IT龍頭——衛(wèi)寧轉(zhuǎn)債具有較高關(guān)注價(jià)值。

醫(yī)藥流通板塊，以零售藥房為主的大參轉(zhuǎn)債和以醫(yī)藥批發(fā)為主的柳藥轉(zhuǎn)債具有一定配置價(jià)值。

核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)。疫苗接種進(jìn)度不及預(yù)期；帶量采購(gòu)政策出現(xiàn)超預(yù)期變化；醫(yī)藥研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期。

在本篇報(bào)告中，我們對(duì)醫(yī)藥生物領(lǐng)域相關(guān)存量品種進(jìn)行梳理。醫(yī)藥行業(yè)作為典型的長(zhǎng)坡厚雪賽道，尤其是創(chuàng)新藥、CXO、高端醫(yī)療器械、消費(fèi)醫(yī)療等，長(zhǎng)期以來(lái)一直是投資者廣泛關(guān)注的核心領(lǐng)域。

在轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中，醫(yī)藥品種規(guī)模和只數(shù)位居前列，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的同樣是不容忽視的一環(huán)，同時(shí)考慮到近期康泰轉(zhuǎn)2、健帆轉(zhuǎn)債、衛(wèi)寧轉(zhuǎn)債等優(yōu)質(zhì)新券陸續(xù)發(fā)行補(bǔ)充，本文將系統(tǒng)對(duì)較為繁雜的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行詳盡梳理。

醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈可大致分為，上游原料藥&中藥材、中游醫(yī)藥研發(fā)生產(chǎn)、下游醫(yī)藥商業(yè)及服務(wù)等三大板塊。結(jié)合存量轉(zhuǎn)債分布，上游原料藥又可細(xì)分為大宗原料藥和特色原料藥，在印度（原料藥主要產(chǎn)國(guó)）疫情反復(fù)的背景之下，而我國(guó)作為原料藥大國(guó)，相關(guān)板塊具有一定關(guān)注價(jià)值。中藥醫(yī)藥研發(fā)生產(chǎn)涉及細(xì)分領(lǐng)域較多，主要包括醫(yī)藥制劑和醫(yī)療器械領(lǐng)域。醫(yī)藥制劑又可細(xì)分為中藥&中成藥、傳統(tǒng)化學(xué)藥、疫苗&創(chuàng)新藥等。醫(yī)療器械又可劃分為醫(yī)療設(shè)備及耗材、防護(hù)設(shè)備及耗材、診斷&監(jiān)測(cè)設(shè)備及耗材等。下游醫(yī)藥商業(yè)及服務(wù)存量標(biāo)的則主要分布在醫(yī)藥流通和醫(yī)療IT領(lǐng)域。

從存量品種價(jià)位結(jié)構(gòu)來(lái)看，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)存量品種大多規(guī)模偏小，絕大多個(gè)券價(jià)格分布在130元以內(nèi)，溢價(jià)水平分化較大。細(xì)分各行業(yè)來(lái)看，除傳統(tǒng)化學(xué)藥、中成藥之外，各細(xì)分行業(yè)的存量個(gè)券數(shù)量均不算多，且價(jià)位結(jié)構(gòu)之間存在一定分化。其中，特色原料藥、醫(yī)療設(shè)備、防護(hù)耗材品種的絕對(duì)價(jià)格處在相對(duì)高位。

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上游原料藥：關(guān)注特色原料藥存量品種

原料藥方面，存量品種主要包括特色原料藥板塊的健友轉(zhuǎn)債&健20轉(zhuǎn)債、美諾轉(zhuǎn)債、華海轉(zhuǎn)債、同和轉(zhuǎn)債等，以及大宗原料藥板塊的現(xiàn)代轉(zhuǎn)債、溢利轉(zhuǎn)債、兄弟轉(zhuǎn)債等。其中特色原料藥存量品種具有相對(duì)較高關(guān)注價(jià)值。此外，在預(yù)案層面，科倫藥業(yè)（大宗原料藥）也具有一定關(guān)注價(jià)值。

（一）特色原料藥：整體存量品種具有相對(duì)較高關(guān)注價(jià)值

健友轉(zhuǎn)債&健20轉(zhuǎn)債，正股健友股份是肝素原料藥龍頭企業(yè)，同時(shí)也是國(guó)內(nèi)少數(shù)同時(shí)通過(guò)美國(guó)FDA和歐盟EDQM認(rèn)證的肝素原料藥生產(chǎn)商之一。肝素最終產(chǎn)品形式為達(dá)肝素鈉、依諾肝素鈉、那屈肝素鈣等肝素制劑，主要應(yīng)用于抗凝血和抗血栓等。公司客戶主要包括Pfizer、Sanofi、Sagent、Sandoz等全球主要肝素制劑生產(chǎn)企業(yè)。

肝素原料藥方面，根據(jù)公司2020年年報(bào)，受新冠疫情、肝素原料藥價(jià)格上漲和公司肝素粗品庫(kù)存戰(zhàn)略等因素影響，公司2020年標(biāo)準(zhǔn)肝素原料藥銷量同比減少44.77%，但毛利率同比提升14.39pct，帶動(dòng)公司整體毛利率達(dá)到歷史最高水平，且高于同行約15%-20%。肝素制劑銷量方面，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，公司2020年依諾肝素鈉制劑銷量超過(guò)1000萬(wàn)只，較2019年增長(zhǎng)25%。在美國(guó)市場(chǎng)，2019年底公司肝素及低分子肝素制劑獲批上市；2020年公司肝素類制劑銷量接近3000萬(wàn)只，市占率達(dá)到20%。

此外，公司在抗腫瘤、抗感染、泌尿系統(tǒng)、麻醉藥領(lǐng)域也有所布局，和國(guó)際知名藥企合作開(kāi)展CDMO業(yè)務(wù)。截至2020年底，公司在美國(guó)市場(chǎng)非肝素類注射劑領(lǐng)域已有19個(gè)注射劑藥品批件，對(duì)應(yīng)總體年銷售額約40-50億美元。

業(yè)績(jī)方面，公司2021Q1共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.83億元，同比增長(zhǎng)20.28%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.73億元，同比增長(zhǎng)33.51%。

轉(zhuǎn)債方面，健友轉(zhuǎn)債和健20轉(zhuǎn)債價(jià)位結(jié)構(gòu)相仿，絕對(duì)價(jià)格距理論價(jià)格上限尚有一定空間，但估值在同等資質(zhì)和平價(jià)品種之中處于相對(duì)較高水平。

美諾轉(zhuǎn)債，正股美諾華主要從事特色原料藥（含中間體）、原料藥（含中間體）CDMO和制劑三大業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品覆蓋心血管、中樞神經(jīng)、胃腸消化道等領(lǐng)域，客戶包括KRKA、Servier、Bayer、GEDEON RICHTER、SANOVEL等國(guó)際制藥企業(yè)。

原料藥方面，根據(jù)公司2020年年報(bào)披露的信息，公司沙坦類產(chǎn)品全球市占率近20%，培哚普利系列產(chǎn)品超過(guò)60%，瑞舒伐他汀系列產(chǎn)品近50%。同時(shí)公司新產(chǎn)品加速研發(fā)注冊(cè)。2020年，公司阿托伐他汀鈣、米氮平無(wú)水物獲得歐盟CEP（歐洲藥典適用性認(rèn)證）證書；培哚普利、普瑞巴林通過(guò)國(guó)內(nèi)審評(píng)審批，阿哌沙班、維格列汀、利伐沙班等7項(xiàng)產(chǎn)品已在國(guó)內(nèi)CDE（國(guó)家藥品監(jiān)督管理局藥品注冊(cè)技術(shù)審評(píng)機(jī)構(gòu)）登記；新增在研產(chǎn)品25項(xiàng)，涉及中樞神經(jīng)類、內(nèi)分泌類、抗細(xì)菌類等領(lǐng)域。

原料藥CDMO業(yè)務(wù)方面，2020年，公司與恒瑞醫(yī)藥、億帆醫(yī)藥等100多家國(guó)內(nèi)外醫(yī)藥企業(yè)建立業(yè)務(wù)合作，正在進(jìn)行的項(xiàng)目有175項(xiàng)。此外，公司于2021年4月23日公告，公司與默沙東旗下子公司英特威就寵物藥、獸藥、動(dòng)物保健相關(guān)領(lǐng)域簽訂十年合作協(xié)議。

轉(zhuǎn)債方面，美諾轉(zhuǎn)債即將于7月20日進(jìn)入轉(zhuǎn)股期，目前絕對(duì)價(jià)格距理論價(jià)格上限尚有一定空間。

華海轉(zhuǎn)債，正股華海藥業(yè)是國(guó)內(nèi)特色原料藥的龍頭，主要產(chǎn)品包括心血管類、精神障礙類、神經(jīng)系統(tǒng)類及抗感染類等特色原料藥，尤其是在心血管藥物領(lǐng)域，公司是全球主要的普利類、沙坦類藥物供應(yīng)商。

轉(zhuǎn)債方面，截至2021年7月16日，華海轉(zhuǎn)債的絕對(duì)價(jià)格處于偏債區(qū)間，且估值較高，未來(lái)需要較為明顯的正股行情驅(qū)動(dòng)。

（二）大宗原料藥：存量個(gè)券在不同細(xì)分領(lǐng)域均有所布局

大宗原料藥領(lǐng)域方面，現(xiàn)代轉(zhuǎn)債在抗生素原料藥及中間體，溢利轉(zhuǎn)債在甾體激素原料藥、兄弟轉(zhuǎn)債在維生素類原料藥等領(lǐng)域有所布局。

預(yù)案層面，科倫藥業(yè)則在6-APA類抗生素等大宗原料藥領(lǐng)域有所建樹，并于6月18日公告擬將子公司伊犁川寧（原料藥實(shí)施主體）分拆至創(chuàng)業(yè)板上市。